央行行长口头沟通的股票市场效应研究_林建浩

林建浩,刘彦初,陈良源等.央行行长口头沟通的股票市场效应研究[J].管理科学学报,2023,26(02):66-86.

研究问题

央行沟通的股票市场效应

理论机制

央行沟通主要可分为书面沟通与口头沟通两类，其中书面沟通主要通过每季度发布的《中国货币政策执行报告》实现，更为权威和系统; 而口头沟通主要以央行行长的沟通为代表，更具前瞻性及时效性。

随着近年来量化宽松的推进，多国央行均面临着陷入零利率下限的困境，传统货币政策工具的有效性受到限制。在零利率下限时，央行通过沟通进行预期管理能够有效推动经济复苏。央行沟通向市场和公众传播信息，帮助其对未来货币政策形成合理判断和预期，从而采取相应的投资消费决策，并且公共信息越清晰准确、可信度越高，对公众预期的影响程度越大，具有操作成本低，见效快的优点。

央行沟通对于市场的影响通常被认为主要通过两个渠道得以实现，其中一个为信号渠道，即央行通过沟通向市场传递关于货币政策及经济形势展望等相关信号，这些信号创造了新的信息，进而对金融市场造成影响。另一个为协调渠道，即央行沟通作为协调通道，消除了不同市场参与者预期的异质性，从而使得资产价格快速向其合理内在价格收敛。央行沟通还可能通过影响市场对长期不确定性的看法进而影响宏观经济。

在我国，央行沟通能够对短期利率市场产生显著且合意的影响，而对长期利率市场没有明显的效果。同时，央行沟通能够有效地平抑市场波动，但不足以冲抵货币政策实际干预对市场的影响。从内容上来看，普遍认为货币政策意图的沟通比宏观经济展望对金融市场的影响更为显著且存在明显的非对称性，紧缩意图的沟通影响效果更为明显。另外，从形式上来看，普遍认为相较于书面沟通，口头沟通形式更灵活、针对性更强、对政策意图的表达更清晰明确，所以对金融市场的影响更明显。特别地，央行行长作为权威的代表，具有更强的公信力和更高的沟通频率，其作用更为及时与显著。

测度指标体系

模型见底部原文，指标如下：

Re     指数收益率
VOL    指数日内振幅
COM    央行行长沟通行为
IMP    货币政策沟通指数
IED    经济形势沟通指数
rate   7天同业拆借利率
trade  股市成交量
ACT    货币政策实际干预
D      宏观数据发布

实证数据期间与来源

在搜索引擎上以“周小川+货币政策”、“易纲+货币政策”等关键词搜集文本信息，确定两任央行行长在 2003年1月1日—2019年2月28日期间的所有沟通事件。同时，为减少噪声干扰，需要剔除了与货币政策和经济形势沟通无关的事件。最终，收集2003年1月1日—2019年2月28日间中国人民银行行长共进行469次口头
沟通，保留其中有效沟通事件343次。

股票指数交易数据来自CSMAR数据库，宏观数据如宏观数据发布时间、存款准备金率变动、公开市场回购等货币政策实际干预数据来自中国人民银行、国家统计局和WIND数据库。

结论

1.投资者情绪受信息释放冲击较大，表现为前一天以及当天央行行长信息沟通增加了股市价格波动，而收益率波动则是预期效应的结果，经过理解消化信息从而稳定股市收益率。

2.沟通内容对股市收益率的波动存在异质性影响，货币政策沟通相较经济形势沟通对股票市场收益率波动
的影响更显著，而非对称性体现为市场对于紧缩的货币政策沟通更为敏感，这符合前景理论下投资者对损失的风险偏好比对收益的风险规避更加敏感的判断，可见我国股票市场参与者存在一定的非理性行为。

3.研究发现央行沟通对股票市场收益率波动的稳定作用存在一定的时滞性，可见市场参与者对于沟通信息形成一致认识，需要经过一段时间的传播。

4.货币政策的实际干预仍给市场带来了较大的意外，但央行沟通尚不能抵消实际冲击的影响，即央行沟通并未能引导市场参与者达成合意的一致预期，央行沟通的引导作用仍有待提高。

综上，央行行长信息沟通能够及时传递到我国股票市场中，是稳定股票市场收益率波动的有效工具．但由于我国股票市场发展还不够成熟、货币政策意图的多重性及沟通信息的不明晰等因素，央行行长信息沟通的股票市场效应仍存在较大的提升空间，特别对股票收益率的影响并不显著，对收益率波动的影响存在一定的时滞性; 另一方面实际干预对收益率波动的影响更为显著，并且央行难以通过对政策行为的沟通来抵消由此带来的冲击。