美联储联邦基金利率调整对美国股票市场的影响——基于2012年至2022年美联储及美国股票市场的证据_黄文波
黄文波.美联储联邦基金利率调整对美国股票市场的影响——基于2012年至2022年美联储及美国股票市场的证据[J].工程经济,2023,33(05):51-60.
研究问题
使用VAR模型，进一步探究不同滞后期数的联邦基金利率的月变化值对于美国股票市场月波动值的影响
理论机制
货币政策是一国进行宏观调控的重要手段，其变化可以帮助稳定经济。联邦基金利率是美国金融市场的重要基准，调整联邦基金利率是一种传统的货币政策工具。通常情况下，在经济不景气时，美联储通过降息实行宽松的货币政策，以促进经济复苏。2020年，新冠肺炎疫情的出现对美国经济造成重大冲击，美联储多次降息以达到提振市场的目的。2022年，美国达到40年以来最高的通胀水平，美联储在这一年共加息7次，最终将联邦基金利率上调至4.25%-4.5%，是2008年金融危机以来最高水平，6月过后，美国通胀水平开始逐步回落。
股票市场是宏观经济的晴雨表，宏观经济的好坏决定股票市场走势。当宏观经济运行良好时，货币供应充足，股票市场资金宽裕，需求提升，与此同时市场消费投资需求大，企业价值提升，因此股价上涨，股票市场表现佳。当宏观经济低迷的时候，相似的传导链条，会导致股票市场表现低迷。宏观经济的发展趋势会受到不同货币政策的影响。因此，美联储联邦基金利率的调整会对股票市场的波动产生一定影响。美联储加息会增加股票投资的资金成本，提升公众银行储蓄的意愿，降低市场资金进入股市的愿望。同时，加息会增加实体经济的运作成本，从而减少企业的经济活动频率，进而影响股价。尽管股票市场会在短期内对货币政策的调整产生应激反应，但由于货币政策对宏观经济的影响需要一定周期。
美国货币政策不论对国际股票市场还是美国股票市场，均会有一定的冲击和影响，实行宽松型货币政策时，股票价格上涨，回报率提升。此外，在对于美国股票市场的短期影响方面，美联储调息与美国股票指数呈反向变动关系，即美联储降息的当天或后一天会带来股票价格的上涨。除此之外，对于货币政策的作用，学者们也提出，通货膨胀率低时，量化的宽松政策可以帮助调整股市价格稳定的现象，通货膨胀率高时，美联储加息的紧缩政策对于降通胀的效果会有所下降。
测度指标体系
模型见底部原文，指标如下：
联邦基金利率月平均值FFR、标准普尔500指数月平均值SP
实证数据期间与来源
本文选取所有样本均来自2012年12月31日至2022年12月31日的月度数据。标准普尔500指数及联邦基金利率均来自于Wind数据库。考虑到联邦基金利率调整周期，对标准普尔500指数和联邦基金利率的日度数据均采用平均值的方法转化为月度数据，同时对标准普尔500指数序列取对数。
结论
标准普尔500指数的月变化值会对下一个月及下下个月的标准普尔500指数的月变化值起到一定的正向推动作用；同样地，滞后一期和滞后二期的D（FFR）对自身的影响系数为正，即美联储调息操作的月变化值会对下一个月及下下个月的调息操作引起的变化值起到正向推动作用。滞后一期和滞后二期的D（FFR）对D（lnSP）的影响系数均为负，即美联储调息操作的月变化值会对下一个月及下下个月的标准普尔500指数的月变化值起到反向推动作用。由脉冲响应分析结果，每当D（FFR）发生一个标准差的负向冲击，将使未来一期D（lnSP）下降，即联邦基金利率月变化值的一个标准差的冲击，将使未来一期股票市场的波动值出现负向响应。随后未来二期的D（lnSP）即反弹，然后影响逐渐消失归于0。不论是D（FFR）还是D（lnSP），两者的一个标准差的正向冲击，都将使未来一期的值下降，影响逐渐消失归于0。由方差分解结果，就解释程度占比而言，尽管联邦基金利率 FFR的月变化值影响程度小于标准普尔500指数的月变化值自身，但足以认定为可以影响标准普尔500指数的波动性。总体而言，以月为周期的情况下，美联储联邦基金利率调整会对美国股票市场产生负向影响，即联邦基金利率月变化值会对美国股票市场的月波动值产生负向冲击，这与已有文献中对于以日为研究周期的结论相仿，即联邦基金利率的调整会对美国股票市场产生负向影响。不同的是，本文不同于已有文献中研究美国股票市场对于美联储调息的应激反应，而是研究较长周期内美联储调息对美国股票市场的影响。由此可见，以月为单位的较长周期内，美联储加息仍会对美国股票市场产生负向冲击，比如加息引起的美元指数走强导致股票投资的资金成本的增加，提升公众银行储蓄的意愿，降低了市场资金进入股市的愿望，同时增加实体经济的运作成本，从而减少企业的经济活动频率，进而影响股价，且这种影响是较为长期的。
小结
在进行VAR模型回归前，要求两个时间序列均为平稳的时间序列，因此本文针对两个时间序列进行单位根检验。提出原假设：变量的时间序列中存在单位根，当检验结果中的P值小于0.05时，不接受原假设，表明变量的时间序列具有平稳性；当P值大于0.05时，接受原假设，表明时间序列是非平稳的。对FFR 进行ADF 单位根检验，为了判断是属于哪一种ADF 检验，故比较无截距项（T）、有截距项（C）、有截距项无趋势项（C，T）的对应的三种ADF检验的信息准则的大小，选择信息准则值最小的一种类型。经检验可知该序列为存在截距项的单位根过程，同理，对lnSP进行ADF单位根检验，可知序列为存在截距项的单位根检验过程，故两者的原序列均为非平稳序列。为了得到平稳序列，对两者的一阶差分序列进行单位根检验，可以得到一阶差分序列均为平稳序列。由ADF单位根检验结果可知，2012年12月31日至2022年12月31日，标准普尔500指数和联邦基金利率原序列非平稳，两者的一阶差分序列均具有平稳性。由于两者的原时间序列不具有平稳性，故在建立VAR模型之前，先对变量lnSP和FFR两者之间的协整关系进行检验，以决定是否可以选择原序列构建双变量VAR模型。随后确定滞后阶数，建立VAR模型，进行回归。由回归系数可以看出，滞后一期和滞后二期的D（lnSP）对自身的影响系数为正，也就是说，标准普尔500指数的月变化值会对下一个月及下下个月的标准普尔500指数的月变化值起到一定的正向推动作用；同样地，滞后一期和滞后二期的D（FFR）对自身的影响系数为正，即美联储调息操作的月变化值会对下一个月及下下个月的调息操作引起的变化值起到正向推动作用。滞后一期和滞后二期的D（FFR）对D（lnSP）的影响系数均为负，即美联储调息操作的月变化值会对下一个月及下下个月的标准普尔500指数的月变化值起到反向推动作用。