企业私募股权融资对赌协议风险研究_冯春阳
冯春阳,靳玲.企业私募股权融资对赌协议风险研究[J].财会通讯,2023,(14):151-154+176.
研究问题
企业开展对赌协议时应制定的风险防范措施
理论机制
在私募股权融资中，投资机构应用对赌协议的动机一方面为了降低信息不对称带来的投资风险，另一方面激励企业加强经营管理，通过经营业绩提升获取更多的投资收益。企业为了获取更多的私募股权融资资金往往会采用估值更高的方法开展企业价值评估，由此对赌协议中设置的经营业绩指标一般会超出企业的实际经营能力，一旦对赌失败会导致企业陷入严重的财务危机。分析对赌协议的风险有助于企业更加准确地识别各项风险进而制定防范措施。私募股权融资对赌协议风险主要集中在市场政策、行业竞争、协议条款合理性、企业估值、经营管理等，从签订前、签订中、签订后三个阶段分析私募股权融资对赌协议的风险：
企业签订对赌协议前需要评估行业发展前景及自身的经营状况，判断能否达成对赌协议，该阶段的风险因素主要是市场政策和行业竞争。从市场政策风险来看，对赌协议的最终目的是达成经营业绩，但在经营过程中市场政策的变化可能会导致企业的经营收入大幅降低，甚至出现经营困难的情况。在对赌协议期间，若国家对企业所属行业出台市场调整政策，例如产品质量标准、产品价格以及进口关税政策，则企业的经营发展会遭遇诸多不可控因素，例如销量锐减、价格下降、成本增加等，导致对赌协议经营业绩无法达成。从行业竞争风险来看，企业在经营发展过程中行业竞争是不可避免的外部环境，企业往往面对的不仅是国内竞争对手还包含国际竞争对手，在行业政策或市场环境的变化下，行业内一旦出现激烈的竞争，会导致产品销售价格下降、市场份额被抢占等状况，最终致使对赌协议失败。
企业签订对赌协议中需要对企业价值开展评估，确定投资机构支付的对价，估值方法的选取直接影响企业获取的融资资金和经营业绩指标的制定，此外，对赌协议条款合理性也会给企业带来财务风险。从企业估值风险来看，评估方法选择不合理会导致企业估值缺失部分不确定性因素的影响，导致估值不准确而且更多情况下是高估企业价值，同时企业也更倾向于高估价值来获取更多的融资资金，由此，对赌协议中制定的业绩条款往往会高于企业的实际经营状况，容易导致对赌协议失败。从协议条款风险来看，对赌协议的签订虽然是基于融资双方的协商，但企业为了成功获得融资资金往往会作出一定妥协，在协议签订中处于弱势地位，因此对赌协议的条款一般会存在不合理的情况。对赌协议条款一般涉及经营业绩指标、企业行为、赎回补偿、管理层去向等事项，任一事项不符合企业的经营战略和实际状况，都会给企业带来重大风险。
对赌协议签订后企业的目的是达成经营业绩指标，该阶段管理层的短视行为和投资机构的干预是影响经营业绩指标达成的关键。从管理层短视风险来看，管理层出现短视行为或过度自信，会在获取融资资金后通过生产规模的急剧扩张来增加产品销量，同时采用激进的营销模式抢占市场，虽然能在短期内提升销售收入，但伴随的是资源配置不合理、利润率降低以及销售价格回涨的信任危机，往往导致后期经营乏力最终无法达成对赌协议。从投资机构干预风险来看，投资机构通过私募股权融资会成为企业的股东甚至是控股股东，投资机构可能会干预企业的经营管理和财务管理，投资机构虽然在投资业务和财务管理方面具备专业经验，但不善于企业经营管理，在干预过程中可能形成掣肘，导致对赌失败。
结论
在私募股权融资中，投资机构一般会制定对赌协议来降低信息不对称、弥补投资失败风险，而企业为了获
取更多的融资资金在对赌协议协商中往往会作出让步，导致对赌协议存在不公平、不合理之处。
小结
本文采用单案例研究法，从资源拼凑视角对案例进行分析。
虽然本文没有计量部分，但是对于私募与企业间对赌协议的分析比较详尽，填补了我的知识空白。