独立董事薪酬与大股东掏空：激励还是合谋_卢太平
卢太平,马腾飞.独立董事薪酬与大股东掏空：激励还是合谋[J].财贸研究,2021,32(12):94-105.
研究问题
独立董事薪酬对大股东掏空的影响
理论机制
我国上市公司股权集中度较高，因此，大股东有更强的动机直接监督管理层，进而减少第一类代理问题（管理层与股东之间的冲突）。然而，当上市公司股权结构较为集中时，第二类代理问题（大股东和中小股东之间的冲突）会更加严重，中小股东的权利有时会被忽视，大股东往往损害中小股东的利益将资源从企业中转移出去。
1.激励假说。 股权高度集中加剧了第二类代理问题，损害了中小股东的权益。 独立董事的主要职责是保护中小股东利益，抑制大股东与小股东之间的代理冲突。 然而有效的管理与监督需要时间和精力，独立董事通常“身兼数职”，时间成本较高，因此可能要求更高的回报。 独立董事薪酬为独立董事实现这些目标提供了最直接的激励。 一方面，高报酬可以吸引高声誉和更有能力的独立董事，还可以激励其履行勤勉责任，解决了独立董事参会率不足问题；另一方面，当现金薪酬激励有效时，独立董事为了维护其在社会上的良好声誉，也会以中小股东的利益为出发点，有效地监管管理层和大股东并缓解代理冲突。 因此本文认为，高现金薪酬吸引了高素质的独立董事，并激励他们履行监督责任，最终降低大股东掏空程度。
2.合谋假说。 虽然可观的现金薪酬能够吸引到高素质独立董事，但过高的薪酬水平也可能会损害其独立性，进而损害其监督的客观性。 因为高薪酬的董事对管理层更加宽容，可能会纵容管理层的盈余管理行为。 这些独立董事会通过减少监督来获得更高的薪酬回报，最终对公司绩效产生不利影响，损害中小股东的利益。 从我国这些年对独立董事政策的制定来看，董事会独立性被视为解决大股东掏空问题的关键。 但独立董事的高额现金薪酬可能会影响其独立性与监督的有效性，这种高额薪酬背后的本质可能是与大股东的“合谋”。 一方面，大股东会损害中小股东利益，侵占公司资源，这种掏空行为往往会从财务报告上做手脚来提高隐蔽性，因此我国的大股东有动机通过经济手段损害独立董事在财务报告监督方面的有效性；另一方面，已有文献表明，较低的独立董事薪酬无法起到应有的激励作用，此时，独立董事往往会减少参会从而违背其勤勉义务，但碍于声誉机制的制约，独立董事会选择最低限度的履行职责，最终导致监督效率低下。 因此，提高薪酬会激励独立董事履行其勤勉职责。 但当薪酬超过一定标准时，独立董事将与公司大股东产生不恰当的利益关联，此时独立董事会选择违背其忠诚义务，如在关联交易投票时默许大股东的潜在掏空行为，从而为自身以及大股东谋利，损害中小股东利益。 因此，低薪酬仅会导致独立董事不作为（如少参与或不参与董事会等），只有当“合谋”的收益大于丧失声誉的成本时，独立董事才更可能与大股东“合谋”。 因此，较高的薪酬激励可能会损害独立董事的独立性并诱使独立董事按照大股东意愿投票，加剧大股东掏空程度。
主要假设
H1a:独立董事薪酬激励通过吸引高素质的独立董事增强了上市公司监督效果，降低了大股东掏空
程度，即存在“激励假说”
H1b:独立董事薪酬激励通过削弱独立董事的独立性加剧了大股东掏空程度，即存在“合谋假说”
测度指标体系
模型见底部原文，指标如下：
被解释变量：选用“其他应收款”除以“主营业务收入”作为衡量大股东掏空程度指标
核心解释变量：独立董事的现金报酬
控制变量：企业规模、资产负债率、资产回报率、公司价值、董事会规模、独立董事人数、监事会规模、高管薪酬、机构投资者持股比例、股权集中度及其平方项、股权制衡度、独立董事性别、独立董事年龄、
独立董事受教育程度。 此外，本文还控制了行业固定效应与年份固定效应
实证数据期间与来源
本文选取2006-2019年我国A股上市公司为研究样本，从2006年开始，主要是因为2005年下半年，我国证监会发布了《上市公司股权分置改革管理办法》，这一制度变迁引起了对中小股东保护的重大政策变化，一定程度上对大股东掏空行为起到了抑制作用。 为了保证研究数据的可靠性，本文对初始样本进行了如下处理：剔除了金融保险行业的样本；剔除ST类上市公司样本；剔除了资产负债率大于1的上市公司；剔除了相关财务数据缺失的样本。 经过上述筛选，本文最终得到23598个公司－年度观测值。 此外，为了控制异常值对回归结果的影响，本文对所有连续型变量在1%分位上进行了缩尾处理
结论
1.提高独立董事薪酬并未起到相应的激励效果，反而会削弱其独立性，并加剧大股东掏空程度，支持了“合谋”这一既有观点。
2.作用机制检验发现，独立董事薪酬激励对上市公司会计信息质量、独立董事的参会意愿以及投票行为的影响，是上述关系产生的重要原因，只有设计合理的薪酬制度，才能抑制大股东的掏空行为。
小结
本文采用行业独立董事平均薪酬作为工具变量，同时进行了弱工具变量检验，结果表明工具变量符合要求：
独立董事薪酬与大股东掏空之间也可能存在潜在的反向因果关系。 大股东掏空程度较为严重的公司，往往业绩较差，为了粉饰财务报告以及诱导独立董事按其意愿投票，大股东更可能为独立董事提供高额的现金薪酬，从而损害独立董事监督财务报告的有效性。一般来说，上市公司独立董事薪酬是由企业自身所决定的。 如果上市公司的独立董事薪酬设计是随机的，那么只需简单地考察薪酬金额对大股东掏空程度的影响即可得出最后结论。 然而，上市公司设计薪酬时存在一定的偏好，而行业水平可能就是其参考标准。 因此，同一行业内企业存在某种共性可能是独立董事薪酬设计的一个重要因素，独立董事薪酬应与行业平均水平挂钩。 然而，由于同行业中独立董事平均薪酬并未包含该公司的相关信息，因此不会必然对该公司的大股东掏空程度产生影响。